I. Teklifin Niteliği ve Konumu

TBMM Başkanlığına sunulan ve dokuz maddeden oluşan Teklif, Sermaye Piyasası Kurulunun 17 Eylül 2026 tarihli kararlarıyla tasfiyesine karar verilen 131 yatırım fonundan Kanunun yayımı tarihinde tasfiyesi tamamlanmamış olanlara özgü bir rejim kurmaktadır. Teklif, bu niteliğini açıkça beyan etmektedir: 1. maddenin ikinci fıkrasına göre hükümler, “birinci fıkrada belirtilenler dışındaki diğer yatırım fonları bakımından genel veya sürekli bir tasfiye ve sorumluluk rejimi oluşturmaz”.

Bu tercih ile düzenleme, sermaye piyasası mevzuatında kalıcı bir fon tasfiye rejimi kurmamakta; belirli bir Kurul kararıyla ve belirli bir tarihle sınırlanmış, sayısı belli bir fon kümesine ilişkin özel bir çözüm getirmektedir. Teklifin tüm değerlendirmesi bu ad hoc niteliğin üzerine oturmaktadır.

Tabii buradaki değerlendirmenin, açıklanan kanun teklifi metni ve gerekçesi ile SPK’nın 2026/59–2026/67 sayılı Bültenleri esas alınarak hazırlandığı, teklifin komisyon ve Genel Kurul aşamalarında değişikliğe uğrayabileceği ve soruşturmalar sürdüğünden kişilere ve kurumlara ilişkin hususların da iddia niteliğinde olduğu notunu düşmemiz gerekir.

II. Teklifin Getirdiği Sistem

A. Tasfiyenin yürütülmesi ve satış yöntemleri (m. 3)

Tasfiye, Kurulun gözetim ve denetiminde, tasfiye ile görevli kuruluşlarca yürütülecektir. Kurul; tasfiye aşamalarını, varlık tespitini, değerleme esaslarını, fon pay sahipliğinin belirlenme şeklini, ara ve nihai ödemeyi ve dağıtım sırasını belirlemeye yetkilidir.

Maddenin pratik bakımdan önemli yeniliği ikinci fıkradadır. Borsada oluşan fiyatın gerçek değeri yansıtmadığı veya tasfiyeyi geciktireceği hallerde geri alım, hâkim ortağa satma hakkı, toptan satış, özel işlem bildirimi, geçici farklı fiyat marjı ve Borsa dışı satış yöntemlerine Kurulca karar verilebilecektir. Ayrıca bu yolla varlık satın alanların belirli bir süre Borsada satış yapamayacağına karar verilebilecektir. Gerekçede bu düzenlemenin amacı, likiditesi düşük payların kısa sürede piyasaya boşaltılmasının fiyatı daha da düşürerek yatırımcı zararını büyütmesinin önlenmesi olarak açıklanmaktadır.

B. Ödeme sistemi: net yatırım tutarı, ara ödeme ve nihai ödeme (m. 4)

Teklifin yatırımcıyı en doğrudan ilgilendiren bölümü budur. Kabul edilen sistemde;

• Kural: Dağıtılabilir nakit, tasfiye kararından bir önceki gün sonu itibarıyla geçerli fon birim pay fiyatı üzerinden hesaplanan toplam tutarı karşılamaya yetiyorsa olağan dağıtım yapılır.
• İstisna: Yetmiyorsa ödeme ölçütü net yatırım tutarına döner. Bu tutar, fona fiilen yapılan her nakit giriş ve çıkışın tasfiye tarihine kadar TÜFE ile Yİ-ÜFE değişim oranlarının aritmetik ortalamasıyla kıstelyevm usulü güncellenmesi ve çıkışların ilk giren ilk çıkar esasıyla mahsubu suretiyle MKK tarafından hesaplanır.

Gerekçe bu ölçütü; net yatırım tutarı “yatırımcının nihai alacağının yerine geçen bağımsız bir tazminat hesabı olmayıp, nakdin yetersiz olduğu aşamada ödeme için kullanılacak üst sınır ve dağıtım ölçütüdür” Şeklinde nitelendirmektedir.   Dolayısıyla Teklif, yatırımcının fona fiilen koyduğu ekonomik değeri esas almaktadır.

Ara ödeme konusunda, Kurulun 2026/67 sayılı Bülteninde duyurduğu uygulama ile birlikte bülten metninde bulunmayan iki üst sınır getirilmektedir:

• Ara ödeme, net yatırım tutarının endeksleme uygulanmaksızın bulunan kısmını geçemez.
• Para piyasası niteliğindeki fonlar hariç olmak üzere ara ödeme, bir önceki gün sonu itibarıyla hesaplanan katılma paylarının toplam değerini aşamaz.

İkinci sınır, uygulamada belirleyici olacaktır. Hisse senedi yoğun fonlarda katılma payı değeri büyük ölçüde erimiş olduğundan, bu fonların yatırımcıları net yatırım tutarları yüksek olsa dahi 1.000.000 TL’ye yaklaşan bir ara ödeme alamayacaktır. Nitekim bu, esas olarak para piyasası fonları bakımından anlamlı olacaktır.

Üçüncü fıkra, nakdin yetmemesi hâlinde Kurula iki seçenek tanımaktadır: net yatırım tutarı en düşük olan pay sahibinden başlayarak ödeme yapmak veya tüm pay sahipleri için asgari bir ara ödeme tutarı belirlemek. Birinci seçenek, klasik garameten paylaşım yerine küçük yatırımcının tam tatminini önceleyen bilinçli bir dağıtım tercihidir.

C. Geri kazanım ve şahsi sorumluluk (m. 5)

Teklifin ikinci temel ayağı, fon malvarlığından çıkarılan değerlerin geri alınmasıdır. Kapsam yalnızca mevzuata açıkça aykırı işlemler değil, “mevzuata şeklen uygun olsa dahi fonun menfaatine uygun gerçek bir ekonomik amacı bulunmaksızın” yapılan karşılıksız veya muvazaalı işlemleri de kapsamaktadır. Kredi, borç, avans, teminat, devir, temlik, alım-satım, repo ve ters repo sayımı örneklemdir.

Sorumluluk açısından, önce kurucu ve/veya yönetici portföy yönetim şirketi, bu tutarın tamamen veya kısmen tahsil edilememesi ya da edilemeyeceğinin açıkça belli olması hâlinde ise sorumluluğu Kurulca belirlenen gerçek ve tüzel kişiler şahsen sorumludur. Görevden ayrılmış olmak sorumluluğu ortadan kaldırmaz.

Tahsil yöntemi ise şöyle belirlenmiştir: Kurul, zarar veya kayıp tutarını, sorumluları ve sorumlu oldukları tutarları belirleyerek TMSF’ye bildirecek; TMSF 6183 sayılı Kanun ile 5411 sayılı Bankacılık Kanununun 132, 134, 136, 138, 140 ve geçici 27 nci maddeleri uyarınca takip ve tahsil işlemlerini yürütecektir. Bu kapsamda açılacak davalarda İstanbul idare mahkemeleri yetkili kılınmıştır.

D. Elkonulan ve müsadere edilen değerler ile geri kazanım hesabı (m. 6)

• CMK m. 128 uyarınca elkoyma kararı verilebilecek; fona doğrudan iadesi hukuken mümkün para ve sermaye piyasası araçları CMK m. 131 uyarınca ilgili fona veya geri kazanım hesabına iade edilecektir.
• Kurulca yapılan suç duyurularına dayanak raporlar, CMK m. 128’de düzenlenen suçtan elde edilen değere ilişkin rapor sayılacaktır.
• Fona devredilemeyen malvarlığı bakımından TMSF kayyım olarak atanabilecek ve dava sonucu beklenmeksizin derhal satış veya tasfiye yapabilecektir.
• Müsaderesine karar verilen ve fon malvarlığından çıktığı veya fon zararının karşılığı olduğu mahkemece belirlenen değerler, Hazineye gelir kaydedilmeksizin ilgili fona veya geri kazanım hesabına aktarılacaktır.
• Geri kazanım hesabı TMSF nezdinde, TMSF’nin kendi malvarlığından ayrı ve her fon için ayrı alt hesaplarda izlenecek; yalnızca ilgili fonun tasfiyesi ve pay sahiplerine ödeme için kullanılabilecek, kamu alacakları için dahi haczedilemeyecek, üzerine ihtiyati tedbir veya ihtiyati haciz konulamayacaktır.

III. Olumlu Yönler

Yasal dayanak sorunu giderilmektedir. Tasfiye rejimi 17 Eylül 2026’dan bu yana bülten ve ilke kararlarıyla kurulmuş, tasfiye süresi, ara ödeme ve kurucular arası ayrım gibi yatırımcının malvarlığını doğrudan etkileyen hususlar tebliğ düzeyinde dahi düzenlenmemişti. Teklif, bu çerçeveyi nispeten kanun düzeyine taşımaktadır.

Müsadere edilen değerler mağdura yönlendirilmektedir. Geri kazanım hesabı da korunmaktadır. Hesabın TMSF malvarlığından ayrı tutulması, kamu alacakları için dahi haczedilememesi ve tedbire konu edilememesi, tahsis amacını güvence altına almaktadır. Bu hüküm, fon malvarlığının kurucunun malvarlığından ayrı olduğu yönündeki SPKn m. 53 ilkesinin devamı niteliğindedir.

Kontrollü satış yöntemleri zarar büyümesini sınırlayabilir. Sır saklama savunması kaldırılmaktadır. Dağıtımda küçük yatırımcı önceliği tercih edilmiş görünmektedir.

IV. Tartışmaya Açık Yönler

A. Kanunun dönemsel ve kapsam niteliği

Teklif, belirli bir idari kararla (17/9/2026 tarihli Kurul kararları) ve belirli bir tarihle sınırlanmış, sayısı ve unvanları belli bir fon kümesine uygulanmak üzere hazırlanmıştır. Kanun, norm, uygulanacağı muhatapları önceden ve tek tek belirlenebilir kılmaktadır. Yine de aynı nitelikteki bir krizin tekrarı hâlinde başvurulacak kalıcı bir rejimin bulunmaması, mevzuattaki asıl boşluğun giderilmediğini göstermektedir. Krizin ilk gününden itibaren izlenmek zorunda kalınan “her aşamada ayrı bir idari metin” yaklaşımı, kanun düzeyinde de sürer durumdadır.

B. Geriye yürürlük (m. 8)

Kanunun 17/9/2026 tarihinden geçerli olmak üzere yayımı tarihinde yürürlüğe girmesi öngörülmektedir. Ancak md. 3/6’daki ödeme yasağı ile md. 5’teki şahsi sorumluluk, ilgililer bakımından yeni ve ağır külfetler doğurmaktadır. Tamamlanmış olgulara yeni külfet bağlayan gerçek geriye yürüme, hukuk devleti ilkesi ve hukuki güvenlik bakımından titiz bir denetime tabidir. Kanun koyucunun bu ayrımı gözeterek, külfet getiren hükümler bakımından yürürlüğü yayım tarihine bağlaması değerlendirilmelidir.

C. İdari tespitle ödemeden yoksun bırakma (m. 3/6)

Hükme göre, SPKn m. 104, 106 veya 107’de düzenlenen fiilleri işlediği veya bunlarla birlikte hareket ettiği “Kurulca tespit edilen” kişi ve kurumlara tasfiye ve geri kazanım hesabından ödeme yapılmaz. Burada ölçüt, kesinleşmiş bir mahkeme kararı değil, Kurulun idari tespitidir.

Hukuka aykırı fiillere katılanların, yatırımcıyı korumak için kurulan sistemden yararlanmasının önlenmesi amaçlanmış görünse de sonuç, bir ceza mahkemesi hükmü bulunmaksızın, idari bir tespite dayanılarak kişinin katılma payından doğan malvarlığı hakkından yoksun bırakılmasıdır. Masumiyet karinesi ve mülkiyet hakkı bakımından bir sorun alanı oluşmaktadır.

D. İdari tespitle şahsi sorumluluk ve 6183 sayılı Kanun ile tahsil (m. 5)

Benzer bir yapı sorumluluk rejiminde de görülmektedir. Zarar tutarını, sorumluları ve sorumluluk miktarlarını Kurul belirlemekte; TMSF bu belirlemeye dayanarak 6183 sayılı Kanun kapsamında takip ve tahsil işlemlerini başlatmaktadır. Böylece özel hukuktan doğan bir sorumluluk, idari bir işlemle tespit edilip kamu alacağı usulüyle tahsil edilen bir borca dönüşmektedir.

Bu dönüşümün pratik sonucu olarak ispat yükü de fiilen yer değiştirmektedir. Sorumluluğu Kurulca belirlenen kişi, alacağın varlığını tartışmak için kendisi dava açmak durumundadır; bu arada 6183 sayılı Kanun kapsamındaki takip işlemleri işlemeye devam edecektir.

Sorumluluğun kapsamında da “mevzuata şeklen uygun olsa dahi gerçek bir ekonomik amacı bulunmayan” işlemler ölçütü, uygulamada sınırları zor çizilecek bir alan yaratmaktadır. Ölçülülük bakımından da denetlenmelidir.

E. Dava sonucu beklenmeksizin satış (m. 6/2)

TMSF’nin kayyım sıfatıyla “dava sonucu beklenmeksizin derhal” satış veya tasfiye yapabilmesi, ekonomik değerin korunması bakımından anlaşılabilir bir tercihtir. Ancak beraat veya müsadere talebinin reddi hâlinde aynen iade imkânsız hâle gelecek, ilgili yalnızca bedel talebiyle yetinmek zorunda kalacaktır. Hükmün, en azından niteliği gereği değer kaybına uğramayan malvarlığı unsurları bakımından sınırlandırılması veya satış kararına karşı etkili bir itiraz yolunun açıkça düzenlenmesi yerinde olacaktır.

F. İsteğe bağlı iade mekanizmasının işlerliği ve ceza hukuku ile sorumluluk karşılığının olmaması (m. 4/4)

Teklif, gerçeğe aykırı değerler üzerinden fondan erken çıkış yaparak emsal getiriyi aşan kazanç elde edenler ile fiyatı gerçeğe aykırı oluştuğu tespit edilen paylardan olağan getirinin üzerinde kazanç sağlayanlar bakımından bir iade imkânı öngörmektedir. Hesaplama ölçütleri şöyle kurgulanmıştır: emsal fon grubu, ilgili endeks, elde tutma dönemi ve tasfiye kapsamındaki fonların emsal hesabı dışında bırakılması.

Buna karşılık mekanizmanın adı ve kurgulanışı, işlerliğini tartışmalı kılmaktadır. İade tamamen gönüllüdür; gerekçede açıkça belirtildiği üzere “ilgilinin hukuki veya cezai sorumluluğu hakkında sonuç doğuran bir af veya ibra mekanizması değildir” ve iade, borç ikrarı sayılmaz. Dolayısıyla iade yapan kişi herhangi bir hukuki avantaj elde etmemekte; buna karşılık iade iradesini ortaya koymakla fiilî bir risk üstlenmektedir.

SPKn m. 107/3’teki etkin pişmanlık açısından bakıldığında, belirli bir ödeme karşılığında açık bir ceza hukuku sonucu bağlamaktadır. Burada ise karşılık tanımlanmamıştır. Hükmün, cezada indirim, takipsizlik veya idari para cezasında azaltma gibi somut bir sonuca bağlanmaması hâlinde uygulamada beklenen katkıyı sağlaması güçtür. Mevcut hâliyle iade, olsa olsa ceza yargılamasında fiilî bir lehe değerlendirme beklentisiyle yapılacaktır ki bu belirsizlik, hükmü uygulanabilir olmaktan uzaklaştırmaktadır.

(SPKn md. 107/3: Birinci fıkrada tanımlanan suçu işleyen kişi pişmanlık göstererek, beş yüz bin Türk Lirasından az olmamak üzere, elde ettiği veya elde edilmesine sebep olduğu menfaatin iki katı miktarı kadar parayı, Hazineye;

1. a) Henüz soruşturma başlamadan önce ödediği takdirde, hakkında cezaya hükmolunmaz.
2. b) Soruşturma evresinde ödediği takdirde, verilecek ceza yarısı oranında indirilir.
3. c) Kovuşturma evresinde hüküm verilinceye kadar ödediği takdirde, verilecek ceza üçte biri oranında indirilir.)

G. Düzenlenmeyen hususlar

Kapalı ancak tasfiye kapsamında olmayan fonlar, urucular arası ayrımın dayanağı, zamanaşımı, öncelikli alacaklıların konumu ve dışarıdan hizmet alımı konularının ise düzenlemediği görülmekte.

V. Diversiyon Perspektifinden Teklif

Teklif, ekonomik suçlarda uyuşmazlığın ceza yargısı dışına yönlendirilmesi ve genişletilmiş idari yetkilerle çözülmesi eğiliminin açık bir örneğini sunmaktadır. Üç unsur bu değerlendirmeyi desteklemektedir.

• Zararın tespiti, sorumluların belirlenmesi ve miktarlandırılması yargı yerine değil Kurula bırakılmakta; tahsil ise TMSF eliyle kamu alacağı usulüyle yürütülmektedir. Yargısal denetim, işlem tesis edildikten sonra ve ilgilinin kendi açacağı davayla devreye girmektedir.
• Fiilin karşılığı, hürriyeti bağlayıcı bir yaptırımdan önce parasal bir iade ve tahsil ilişkisine indirgenmektedir. İsteğe bağlı iade mekanizması, kazancın “olağan getiriyi aşan kısmının” geri verilmesi karşılığında uyuşmazlığın kapanmasını öneren bir kurgudur.
• Buna karşılık Teklif, ceza sorumluluğunu ortadan kaldırmamakta, aksine ceza muhakemesindeki elkoyma ve müsadere sonuçlarını yatırımcı lehine yönlendirmektedir. Bu yönüyle tam bir ceza yargısı dışına çıkarma değil, ceza muhakemesi ile idari geri kazanımın birlikte işletildiği karma bir model söz konusudur.

Bu karma yapı, Teklifin en özgün yanıdır. Ancak idari tespitin ceza yargısı sonucundan bağımsız sonuçlar doğurduğu noktalarda (m. 3/6 ve m. 5) modelin iki ayağı arasındaki ilişki yeterince kurulmamıştır. Kurulun tespitiyle ödemeden yoksun bırakılan veya sorumlu sayılan kişinin ceza yargılamasında beraat etmesi hâlinde idari sonucun akıbeti düzenlenmemiştir.